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本文节选自冲和投资二期产品推介会对2018年全球展望的演讲稿

随着国际市场油价恢复到了60美金一桶的水平(布伦特已经达到了65美元一桶的水平),新年开端,全球市场对于2018年的预期基本上都开始产生温和通胀复苏的预期,更多的投资者开始接受这样的一个现实,沿着通胀的预期进行资产的组合;

现在的问题仍然是之前我们一直观察的重点:究竟是02-03年的情况呢?还是99-00的情况呢?

不做预测的话,那么至少走到了2017年底和2018年初来看,现在已经将所有的焦点集中在了利率(利率结构)上,而这也将有很大一部分将取决于后面油价的水平:

如果油价在2018年只是维持在当下60这个水平,那么吻合的通胀下大类资产的循环路径基本上就是03年开始的全球反馈路径;

如果油价是过快的上涨的话,假设在2018年中或Q3季度达到了80美金(布伦特)的话,那么就要防范的恐怕是利率对于资产的冲击了,这就更像是99年-00年的路径;


全球分工下,新兴市场(生产和原料)的分工发展的路径和职能,注定更怕的是通缩(油价大幅度下跌背景下利率,资本流动,汇率对债务产生的三杀)无论是96-97年东南亚还是2014-2015年的中国事实上都产生了类似的情况,只不过在处理的方式上不同;


在一个温和的通胀本身对于需求是有利的,全球经济的反馈运转良性,新兴市场的机遇远大于风险,温和通胀对于企业利润(尤其是生产企业和上游原材料资源企业的负债改善)都是产生积极的作用(经历过中国去杠杆和供给侧改革对于风险部门的债务和利润的处理,中国的化解风险也在影响着全球的乐观情绪),当然如果2018年国际油价只是温和的稳定在60这里,那么全球大类资产的低风险环境仍将继续,权益仍将延续之前的表现,即便是美国利率的逐步抬升,但是在全球相对温和的通胀环境下,利率和反馈运转之间的敏感度事实上并不高(即便利率在逐步抬升,但是通胀温和的情况下,利率预期表现也将会相对吻合)这可以降低利率对于资产的冲击;

如果沿着这个反馈假设来看的话,那么汇率这侧也将会是和往年的全球正反馈路径一样,虽然美国也进一步的加息,但是市场的关注点将会是后来居上的非美国家(例如欧洲,新兴市场等国家,例如日本2005年日本通胀也起来带动利率变动)这也是很多时候汇率考虑利差变动预期的时候,需要考虑的“赛马”的游戏,如果你回顾02-06年底的汇率市场的话(也就是下图的正反馈路径下的汇率路径);


在2017年的路径下来回看,汇率市场更多的在关注的就是:FED行动之后,谁是下一个的问题,当然市场的重心就集中在了ECB身上,市场对于欧元的押注动力也正是来源于此,中国的风险外溢被中国的供给侧改革转移之后,欧洲经济的表现也支持市场这样的预期;

实际上这也是历次(两次主要的)全球经济一体化正反馈中,由于全球一体化分工和职能分工的情况下,生产国,原料国的定位注定其本身经济活动要远强于消费国,这样生产国和原料国正反馈下利率必然会高于消费国(发达经济体),经济活动和利率都会刺激资本的流入,带动本币相对于美元的强势(之所以称之为相对美元的强势是指事实从美国的利率来看,虽然美国也在走强也在加息,但是由于这种分工使得比较性上驱动资本更多的以双顺差的形式流入EM);

温和的通胀会使得一切的循环处在一个运转中:新兴市场(生产和原料)汇率和权益都会强于发达经济体,而发达经济体中也会有分化(欧洲强于美国强于日本)当然全球的权益都会处在低波动率下的牛市中;
 


但是如果油价是过快的上涨的话(无论是1998-1999年供给因素>需求因素,还是2006-2007年需求因素+金融推手>供给因素)最终过快的油价上涨对于利率的冲击事实上已经超过了温和通胀带来的良性循环,利率的冲击对于金融杠杆和消费国负债的冲击最终产生从DM风险(DM的问题更加的集中在了金融杠杆和消费负债上)传递到全球的冲击;99-00年对于之前创新的互联网科技泡沫的冲击,以及06-07年对于次级房贷的冲击;

现在市场的路径反映是前者(温和通胀大家已经开始接受),2018年或许2019年需要防范的一种风险假设就是或许是来自于供给的冲击,又或者来自于金融杠杆的推动,如果出现油价过快的上涨(例如黑石提到的那样一些突发性的因素导致油价忽然冲高到80以上),那么需要防范的或许就应该沿着油价对利率的冲击带来的波动率的传导这条主线去思考了,毕竟在目前看似不断上涨的全球权益市场上似乎并没有为此做好太多的准备;

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